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深化去產能提高集中度

需求行業內銷延續向好，出口將保持回暖，但來自東盟等國的競爭壓力仍較大。成本國內棉花庫存減少將推動棉價穩中帶漲，國際棉花價格面臨下行壓力。政策環保政策趨嚴，行業將繼續加快去產能進程。盈利紡織與服裝業整體盈利能力將保持穩定，行業龍頭企業業績將持續向好，行業集中度將進一步提升。債務負擔行業存續債期限結構較為合理，與其他行業相比，行業利差仍將保持在較高水平，高級別利差將收窄。信用質量紡織與服飾行業整體信用水平將保持穩定，但行業內分化明顯，個別企業面臨較大信用風險。

概要

2017年以來，紡織與服裝行業市場需求開始復蘇，內銷出現向好趨勢，出口已初步回暖，行業整體盈利能力得到提升。但同時，紡織企業產能過剩，服裝企業去庫存等問題仍存在，行業將進入深度調整期。此外，紡織與服裝發債企業存續債到期期限較為合理，受去杠桿政策影響，資產負債率有所下降，債務結構有所改善。

2018年，我國低成本競爭優勢將會逐步喪失，來自東盟等國的競爭壓力較大，出口復蘇程度及持續程度仍面臨較大考驗；國內棉花價格短期維持穩定，但隨著庫存減少將進一步推動棉價穩中帶漲，國際棉花價格面臨下行壓力，但供需基本平衡，價格下跌空間有限。同時，環保政策日漸趨嚴，行業去產能進程將加快，行業集中度將進一步提高。生產企業擴大規模的動力不大，企業發債多為“以新償舊”，且利率持續走高，預計債市規模將小幅收縮，但與其他行業相比，紡織與服裝行業利差仍處于較高水平。行業整體盈利將保持平穩，資本結構有所改善，但行業內分化將更加明顯，少數產品結構單一、主營業務盈利能力較弱、費用控制能力弱和債務壓力大的企業將面臨較大信用風險。

行業內銷延續向好趨勢；出口將保持回暖態勢，但來自東盟等國的競爭壓力增大，行業出口仍面臨較大考驗

我國是紡織品服裝生產和出口大國，從需求來看，我國紡織行業的內銷比例較高，而下游的服裝行業出口約占總產量的50%，亞洲、歐洲和北美洲是我國最主要的三個出口市場。

從內銷來看，行業受消費者的偏好和消費能力影響較大，2017年以來，每個月全國社會消費品零售總額保持10%以上的增長；1～10月，限額以上單位商品中，服裝鞋帽、針紡織品類零售額達11,883億元，同比增長7%，行業整體消費景氣度較高。2017年下半年以來，限額以上零售企業服裝類商品零售額維持向好趨勢，尤其是中高端男裝、高端女裝、家紡、童裝等板塊銷售表現出色。隨著人均可支配收入的繼續提高，設計師品牌快速成長、高性價比產品受市場追捧，紡織品消費支出也將持續增加，2018年預計行業內銷將延續向好趨勢。

從出口來看，我國紡織服裝出口自2017年3月起結束了連續22個月以來的持續負增長，其中紡織品出口增幅較高；2017年1～11月，紡織品服裝累計出口額為2,432.6億美元，以人民幣計同比增長5.01%。從市場結構上看，美、日、歐傳統市場競爭仍較激烈。預計2018年，我國在美國、日本、歐盟三大紡織品服裝進口市場所占份額仍呈現下降趨勢，而東盟和孟加拉國等主要競爭者在原材料價格和生產用地價格等方面的優勢逐漸閃現，市場份額將進一步提升。發達國家紡織業加速回流、供給能力持續提升，東南亞新興國家加速紡織產業布局、比較成本優勢顯著，對我國紡織行業保持穩定地競爭力提出更高要求。

國內棉花庫存減少將推動棉價穩中帶漲，國際棉價面臨下行壓力，但下跌空間有限

紡織業根據原材料不同可分為棉、化纖紡織，毛紡織，麻紡織，絲絹紡織和紡織制成品制造(即服裝行業)，其中原材料中棉和化纖消耗較多，棉花和化纖價格的波動對紡織行業的成本影響顯著。

2017年以來，國際市場棉花資源供給嚴重大于需求，國內市場棉花卻依然存在缺口，棉花價格高位企穩，造成了“外松內緊”的特征。2018年是棉花產業供給側結構性改革的深化之年，預計儲備棉仍會按計劃輪出，進一步將國內庫存量縮至較低水平，國內棉花價格將繼續穩中帶漲。從國際來看，部分棉花種植國增加種植面積，2018年國際棉花價格有下行壓力,同時棉花種植受天氣影響較大，同時如果國內加大進口棉花量，棉花下跌空間有限。

發展和改革委員會公布2018年我國棉花進口關稅配額量為89.4萬噸，與2017年持平。預計2018年，國家進口配額政策仍將保持穩定，調整的可能性不大，但由于我國庫存中高級儲備棉數量不多，而國內產量無法滿足需求，供需缺口擴大，未來將會擴大進口棉配額量。由于進口和國產棉存在價格和質量存在一定的差距，紡織企業的市場競爭力和盈利依然很大程度上取決于能否取得配額以及配額的數量，短期內對企業仍承擔較大的成本壓力。

紡織服裝業環保政策趨嚴，行業將繼續加快去產能進程

紡織與服裝產業鏈較長，污染主要集中在染整環節，以水污染為主，子行業中印染、制革污染較為嚴重。2017年10月起，紡織行業開始實施印染新規定，且十九大會議提出到2020年基本實現美麗中國目標，預計2018年政府環保要求將進一步收緊，環保壓力會日趨加大，落后產能逐步被淘汰，行業去產能進程將加快。

環保趨嚴對紡織與服裝行業的影響主要體現在兩個方面：一是原材料、水電能源等價格上漲，導致行業產業鏈成本端提升；二是政府加大對印染等污染子行業的監管，推動去產能進程，導致紡織與服飾行業受到不利影響，但龍頭公司有望受益于行業集中度提升。未來，隨著中央及地方政府出臺更多政策進一步提高環保標準，行業將再次進入產能收縮期，集中度將進一步提升，龍頭企業將享受“剩者紅利”，市場份額和議價能力得到提升；短期來看染料、環保等成本提升后企業存在漲價預期。

行業龍頭企業業績持續向好，拉動行業整體業績增長；預計2018年將收入維持增長狀態，但受環保限產、成本費用上升影響，毛利率或將小幅下滑，整體經營保持穩定。

2017年前三季度，紡織服飾實現營業務收入和利潤總額分別同比增長5.80%及8.60%，運營壓力有所減輕，經營業績均明顯改善。同時，行業集中度的提升將越發明顯，其中紡織制造業龍頭企業如華孚時尚股份有限公司、魯泰紡織股份有限公司、百隆東方股份有限公司等，服飾家紡行業龍頭企業如福建七匹狼集團有限公司、羅萊生活科技股份有限公司、海瀾之家股份有限公司等業績持續回升，對行業整體業績的回升拉動效應明顯。

從毛利率和凈利率來看，行業內整體較為穩定，小幅波動上漲，但預計2018年，隨著環保限產、棉花及人工價格的上升，成本費用將有所增長，毛利率或將小幅下滑。

從企業償債能力來看，2017年9月末，資產負債率保持在46%左右，流動比率較2016年末小幅提升0.3個百分點，短期償債指標略有強化。由于行業產能過剩，未來企業擴大規模的動力不大，預計2018年紡織與服飾行業資本結構將維持現有水平，隨著國家進一步清理過剩產能，未來企業融投資規模將繼續減少。

行業存續債券期限結構較為合理，與其他行業對比，紡織服裝利差仍將處于較高水平；行業龍頭個債利差收窄將繼續帶動高級別利差收窄

從發債量來看，2017年1～11月發行債務融資工具同比大幅下滑，受市場違約風險預期升高、資金偏緊等因素影響，市場利率不斷走高，債券價格持續下跌，導致大量債券發行受阻。從存續債情況看，截至2017年11月末，紡織與服裝行業存續債券中一年內到期和1～2年內到期的債券占比分別為30%和27%，債務期限結構較為合理，流動性風險一般。綜合來看，2018年行業債務壓力適中。

從行業利差來看，2017年下半年，紡織與服飾行業利差收窄較多，但是仍處于行業較高水平，2018年，預計紡織與服飾行業下游持續增強回暖，市場份額仍將延續向龍頭企業集中的趨勢，龍頭企業原材料議價能力較高，一定程度上能抵御成本價格大幅波動，行業內龍頭企業個債利差壓縮，將繼續帶動高級別行業利差收窄。同時，小型企業議價能力偏弱，環保趨嚴導致小型生產企業減產或關停，企業盈利能力大幅下滑，償債能力減弱，應警惕行業內低級別企業利差有走闊的可能性。

安徽華茂和浙江永利流動性壓力較大，主營業務盈利能力較弱，償債風險上升

安徽華茂紡織股份有限公司(以下簡稱“安徽華茂”)產品均為紡織品的初級產品且結構單一，毛利率一直處于較低水平，主營業務盈利能力很差，盈利主要依賴于出售所持有的金融上市企業的流通股份，但是持金融資產價值受股票二級市場的影響波動較大，對利潤的補充能力存在較大不確定性。4億元的“08華茂債”將于2018年1月到期，還有近10億元的短期借款即將到期，安徽華茂所持有的金融資產對以上債務的償還提供一定的補充，但長期來看，安徽華茂經營業務盈利若持續虧損，對未來債務將難以保障。

浙江永利實業集團有限公司(以下簡稱“永利集團”)主要是紡織品的初級產品加工，技術壁壘較低，競爭壓力較大，涉及廠區搬遷等問題影響，主營業務盈利能力較弱。近幾年能夠實現盈利，主要是參股了部分金融企業帶來的投資收益；同時還存在關聯方款項拆借占用以及區域集中、產業單一的對外擔保等或有風險。永利集團有10億元的“16永利債”在2019年3月進入回售期，2019年10月有10億元的“13永利債”需要兌付，債券集中到期壓力很大。2017年新發行的私募債2.44億元的“17永利01”和2.56億元“17永利02”分別于2020年7月和2020年9月到期，存在一定的集中償付壓力。

上海嘉麟杰紡織品股份有限公司(以下簡稱“嘉麟杰股份”)專注于功能性面料的研發與生產。公司由于管理層變動、品牌開拓不足、行業競爭激烈等因素影響，主營業務盈利能力較弱，營業利潤逐年虧損。2017年5月，嘉麟杰股份最新主體級別為A+。嘉麟杰股份存續債2.4億元的“14嘉杰債”將于2019年3月到期，且有息債務規模較大，存在一定償付壓力，需加強關注。

綜上來看，產品附加值較低，結構單一，在市場競爭日益激烈的背景下，企業運營壓力加大，加上環保投入的不斷增加，將對本已緊張的現金流造成更大的壓力。

富貴鳥業績大幅下滑，信息披露不完整且受監管處罰，信用風險很高；美特斯?邦威因市場競爭加劇和處于轉型期，連年虧損需加強關注

富貴鳥股份有限公司(以下簡稱“富貴鳥”)富貴鳥受鞋類銷售行業的競爭加劇，導致業績逐年下滑。2017年7月，東方金誠將其展望調整為負面，同年11月，富貴鳥在跟蹤期內未完整披露對外擔保及仍未披露2017年半年報等事項，并收到福建證監局和上海證券交易所出具的警示函，評級公司將其級別調整至A。2017年12月，評級公司將其主體和“16富貴01”級別均下調至B。2017年12月，富貴鳥披露半年報，收入同比大幅下滑48.09%，營業利潤出現虧損。富貴鳥存續債券13億元的“16富貴01”和8億元的“14富貴鳥”將分別于2018年8月和2018年4月進入回售期，還有9.7億元的短期債務，未來一年內富貴鳥經營和現金流情況，需加強關注。

上海美特斯邦威服飾股份有限公司(以下簡稱“美邦服飾”)因粗放式擴張積累了眾多弊病，且在行業下行期戰略調整滯后，收入水平經歷了較長期的下滑，為應對服裝行業增速下滑和銷售低迷，實行“關停并轉”，產品加大去庫存力度，但對直營店和加盟商的調整仍需要時間，轉型效果尚未完全呈現，且其三季報披露預計2018年仍虧損，最新主體級別為AA-。美邦服飾存續債券“13美邦01”剩余近2.6億元將于2018年10月到期，有息債務全部集中于近兩年到期，短期流動性壓力較大。

綜合來看，服飾企業主要面臨線上、國際市場競爭加劇的問題，企業戰略轉型遲緩導致業績不斷下滑，且存續債券集中于2018年到期，存在較大的短期償債壓力。